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2019年汇市全景图:汇率弹性加大、外汇平衡有余

内容提要

2019年,人民币兑美元汇率走势主要受中美经贸谈判进程影响,先涨后跌再涨。全年外汇供求基本平衡略有盈余。市场低买高卖,汇率调节显威。客户利用外汇衍生品对冲汇率风险的动力总体趋弱。基础顺差稳固,证券投资波动。

一、汇率有涨有跌,双向震荡加剧

2019年,美元指数高位盘整,微涨0.2%;中美利差走阔,2年期和10年期国债收益率差平均分别为76和104个基点,较上年分别扩大了14和32基点。全年,人民币兑美元汇率走势主要受一波三折的中美经贸谈判进程影响,先涨后跌再涨。

全年, 人民币汇率中间价和收盘价分别下跌1.6%和1.4%,与EMCI新兴市场货币指数1.2%的跌幅基本持平。人民币汇率中间价累计下跌了1130个基点,其中收盘价相对中间价偏弱累计贡献了14748个基点。可见,如果没有逆周期因子调节,人民币汇率中间价将会跌得更多。

年内, 中间价和收盘价的最大振幅分别为6.0%和7.4%,在IMF披露的八种外汇储备货币中分别排在第四位和第三位。虽然振幅较上年有所收窄,但主要货币2019年波动性均有所降低。人民币的排名均较上年提高了一位,显示汇率弹性进一步增强。

人民币多边汇率也保持了基本稳定。同期,中国外汇交易中心口径的人民币汇率指数累计下跌2.0%;按国际清算银行编制的有效汇率指数,人民币实际和名义有效汇率分别上涨1.1%和下跌1.5%。

二、缺口有正有负,外汇平衡有余

2019年,以银行即远期(含期权)结售汇差额衡量的境内外汇供求状况显示, 全年外汇供求基本平衡略有盈余,累计顺差204亿美元,上年为逆差119亿美元。

其中,即期结售汇逆差560亿美元,与上年基本持平;年末银行代客远期结售汇未到期净结汇余额134亿美元,较上月末增加894亿美元,银行代客未到期期权Delta敞口净购汇余额382亿美元,较上年末上升130亿美元,两项合计衍生品交易累计净增加外汇供给764亿美元,上年为累计净增加外汇需求631亿美元。由此可见,如果仅看即期而不看外汇衍生品交易状况,将会对外汇形势产生极大的误判。

分时期看,境内外汇供求状况在总体顺差的情况下,也出现了一些波动。其中,2月、6月,以及8至10月5个月份,银行即远期(含期权)结售汇出现了少量逆差,逆差平均为52亿美元(其他7个月份的顺差平均为66亿美元)。其中,后4个月份的逆差,都与人民币汇率受消息面影响下跌有关。

汇率由市场决定,不等于汇率由供求决定。5月份受市场消息面影响,单月人民币汇率即跌去前4个月的所有涨幅。当月,收盘价相对中间价偏强的交易日仅占5.0%,收盘价相对中间价偏弱累计贡献了2019个基点),但是外汇供求缺口为正173亿美元,高于4月份顺差27亿美元的规模。

所以, 供求以外的因素如市场预期也会影响市场汇率走势,人民币汇率已越来越具有成熟货币的随机游走特征,贬值不等于外汇必定供不应求。

跨境外汇资金由偏流入转为偏流出压力。全年,银行代客涉外收付净流入245亿美元,上年为逆差858亿美元。

其中,涉外人民币收付净流出198亿美元,较上年减少73.7%;涉外外汇收付顺差443亿美元,上年为逆差106亿美元。同期,银行代客即远期(含期权)结售汇顺差332亿美元,较上年增长18.9%;结售汇顺差较涉外外汇收付顺差少了111亿美元,上年前者顺差较后者逆差多出398亿美元,但此负缺口低于2017年的222亿美元以及2016年2至12月份的3238亿美元(可比口径)。

三、市场低买高卖,汇率调节显威

随着近年来人民币汇率由单边下跌转向双向波动,市场预期趋于分化,境内外汇市场呈现 “贬值时卖外汇的多、买外汇的少”,“升值时买外汇的多、卖外汇的少”的自主平衡格局

2019年,人民币汇率年平均中间价为6.8985,较上年下跌4.2%。全年,收汇结汇率为64.0%,略高于2015至2018年63.7%的平均水平;付汇购汇率为66.7%,远低于2015至2018年71.4%的平均水平。

分季度来看,2019年第二三季度是人民币汇率承压较多的时期。第二季度,人民币汇率季平均中间价环比下跌1.0%,上季为上涨2.5%。当季收汇结汇率为66.3%,较上季增加5.4个百分点,付汇购汇率为68.9%,较上季增加4.4个百分点。市场结售汇意愿均有所上升,但结汇意愿上升强于购汇。

第三季度,人民币汇率破“7”,季平均中间价环比下跌2.5%,跌幅进一步扩大。当季收汇结汇率为68.0%,环比增加1.7个百分点,付汇购汇率为68.2%,减少0.7个百分点。市场结汇动机增强而购汇意愿减弱,汇率稳定器作用正常发挥。

纵观2019年各季, 境内外汇存款发挥了蓄水池的调节作用,贬值时减少外汇存款(即以外汇存款对外支付或结汇)、升值时反而增加外汇存款。

第一季度,人民币汇率季平均收盘价环比上涨2.6%,住户和非金融企业境内外汇存款合计增加46亿美元;第二、三季度,人民币汇率季平均收盘价分别环比下跌1.2%和2.7%,住户和非金融企业境内外汇存款合计分别减少114亿和260亿美元;第四季度,人民币汇率震荡整理,季平均收盘价环比微跌0.3%,住户和非金融企业境内外汇存款合计增加180亿美元。全年,住户和非金融企业净减少境内外汇存款149亿美元,降幅较上年减少78.8%,2015至2017年均为净增加境内外汇存款。

四、外汇对冲偏弱,被动管理为主

从外汇市场交易数据看,2019年,银行对客户交易中,即期交易占83.1%,较2015至2018年上升了1个百分点,显示 客户利用外汇衍生品交易对冲汇率风险的动力总体趋弱。

其中,远期和期权交易分别占7.4%和6.5%,分别下降1.8和回升了1.4个百分点,这反映了交易成本对于市场汇率风险管理工具选择的影响,由于期权交易相较远期交易减半外汇风险准备金,所以市场主体更加偏好期权交易;外汇和货币掉期占2.9%,回落了0.6个百分点。

从季度数据看,2019年第三季度,银行对客户交易中,即期交易占到82.9%,较上季回落了0.6个百分点,显示随着人民币汇率破“7”,国内企业加大了汇率风险对冲力度。其中,远期和期权交易占比分别为7.6%和6.6%,较上季分别回落0.3和上升了0.2个百分点;外汇和货币掉期交易占比3.0%,较上季回升了0.8个百分点。

但进入第四季度,即期交易占到84.1%,较上季反弹了1.2个百分点,显示随着破“7”后人民币汇率企稳,企业汇率风险对冲力度又有所减轻。其中,远期和期权交易占比分别为6.9%和6.1%,较上季分别回落0.7和0.5个百分点;外汇和货币掉期交易占比2.9%,回落了0.1个百分点。

从远期结售汇签约额与银行代客涉外外汇收付之比衡量外汇风险的套保情况看,市场远期结售汇特别是远期购汇对冲比率下降。2019年,远期结汇对冲比率为8.4%,较2015至2018年平均值上升了2.7个百分点;远期购汇对冲比率为3.0%,下降了5.9个百分点;远期结售汇对冲比率为5.7%,回落了1.6个百分点。

从季度数据看,2019年第三季度,远期结汇对冲比率为8.5%,环比回落了1.1个百分点;远期购汇对冲比率为4.1%,回升了1.4个百分点;远期结售汇对冲比率为6.3%,回升了0.1个百分点。显示破“7”之初,因为市场对于远期购汇的外汇风险对冲力度加大,推动了远期结售汇的套保比率总体趋升。

但进入第四季度,远期结汇对冲比率为7.7%,环比进一步回落0.7个百分点;远期购汇对冲比率为2.3%,回落1.8个百分点;远期结售汇对冲比率为5.1%,回落了1.2个百分点。这可以同前述从外汇市场交易构成得出的结论相互印证。

综上,国内企业应对汇率波动风险,大都是顺周期的应激式反应。之所以破“7”后企业处变不惊,主要是因为它们 使用了自然对冲汇率风险的被动管理方式。

2019年,银行代客结售汇相当于代客涉外收付款额的48.0%,为过去十年来最低。也就是说,银行代客涉外收付中,只有不到一半是通过本外币兑换完成的,其他的则是以人民币跨境收付(同期占到26.5%,仅次于2015年的峰值29.0%),或者以自有外汇资金(含外汇借款)对外支付。

鉴于代客结售汇中,有部分结汇不是当期外汇收入,部分购汇也非当期外汇支出,故以自有外汇收付的比重不低于25.5%。而不论是以人民币收付还是外币收付,均不承担汇率风险或者无需在境内对冲汇率风险。

五、基础顺差稳固,证券投资波动

基础国际收支顺差大幅增加。2019年,按美元计价,海关口径的出口和进口分别较上年增长0.5%和下降2.7%,进出口顺差4219亿美元,增长20.7%;国际收支口径的服务贸易逆差2594亿美元,减少11.0%。同期,商务部口径的非金融部门实际利用外商直接投资1381亿美元,增长2.4%;对外直接投资1106亿美元,下降8.2%;非金融类直接投资顺差276亿美元,增长90.5%。

全年,基础国际收支(即国际收支口径货物和服务贸易差额与直接投资差额合计)顺差2683亿美元,增长1.12倍;各季顺差环比增加,分别为401亿、689亿、718亿和875亿美元,为人民币汇率破“7”之后迅速企稳提供了物质保障。

跨境证券投资呈现大进大出的格局。2019年,股票通项下跨境资金净流入1057亿元人民币,较上年减少47.6%,这主要因为在陆股通项下净流入3517亿元,环比增长19.6%的同时,港股通项下净流入2461亿元,环比增长了166.6%。

同期,境外机构在债券市场分别增持国债2308亿、政策性银行债券1796亿和同业存单345亿元,合计净增持债券资产4449亿元,同比下降12.7%。前述四项合计,证券投资项下跨境资金净流入5506亿元,下降22.6%;各季分别为净流入1935亿、763亿、1464亿和1343亿元,各季之间波动较大。

END

作者:管涛,武汉大学经济学博导、董辅礽讲座教授

原文《2019年汇市全景图:汇率弹性加大、外汇平衡有余》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2020.02总第220期。

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